【东吴晨报0421】【宏观】【策略】【行业】非银金融【个股】通策医疗、陕西 ...

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宏观
全球货币大变局（上）：石油美元体系能否重塑
核心观点：2026年初爆发的中东军事冲突宣告了“中东版”石油美元体系进入了事实上的解体阶段，特朗普4月初演讲暗示其可能会放弃中东版石油美元体系，并将其重塑为“美洲版”石油美元体系。中东版石油美元体系的“先破”要实现并不复杂，因为美国对霍尔木兹海峡的依赖程度已显著降低，同时美国石油生产与出口能力已经提升，且撤军对共和党建制派背后的石油财团、军工复合体、极右翼MAGA均有支撑。但美洲版石油美元体系的“后立”面临诸多现实挑战：美国及委内瑞拉原油增产能力在短中期无法弥补霍尔木兹海峡的缺口；中东产油国有撤资美元资产并导致离岸美元信用收缩的风险。最终，石油美元体系的重塑将以牺牲美元地位作为代价，或让美元从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”。
风雨飘摇的石油美元体系。石油美元体系的“前世”是1971年瓦解的布雷顿森林体系。1974年美沙经济合作联合委员会成立，1976年牙买加体系正式确立浮动汇率制合法化，自此石油美元体系的“今生”确立。世界货币秩序进入“油本位”时代后，各国不得不选择赚取与储备美元。然而，石油美元体系也逃不开特里芬两难，其形成以来，美国愈发恶化且不可持续的贸易赤字与债务规模正加速腐蚀美元信用。2026年初，中东军事冲突的爆发宣告了“中东版”石油美元体系进入了事实上的解体阶段，特朗普在4月初的演讲暗示其可能会放弃中东版石油美元体系，并将其重塑为“美洲版”石油美元体系。
石油美元体系的先破与后立。中东版石油美元体系的“先破”要实现并不复杂，并已具备基础条件：①美国对霍尔木兹海峡更低的依赖程度。1977年第二次石油危机爆发前，美国的石油进口有35%来自海湾国家；而如今美国自海湾国家的石油进口占比回落至2025年的仅8%。②美国石油生产与出口能力的提升。1949-2005年间，美国是石油净进口国。2009年，美国石油产量回暖；2019年，美国石油制品实现自1949年以来的首次净出口。③特朗普背后的政治势力有利可图。中东撤军对共和党建制派背后的石油财团、军工复合体、极右翼MAGA均有支撑，这分别对应更高的油价、更大的国防需求和孤立主义的回归。但是，美洲版石油美元体系的“后立”面临诸多现实挑战：①美国及委内瑞拉原油增产能力在短中期相对有限，无法弥补霍尔木兹海峡封锁带来的缺口；②中东产油国撤资美元资产的风险；③离岸美元信用收缩风险。最终，石油美元体系的重塑将以牺牲美元地位作为代价，或让美元从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”。
“旧”体系的挑战与“新”货币的机遇。需要强调的是，无论美洲版石油美元体系最终能否成型，美元体系的内外部约束正在持续上升，这意味着现时美元体系最终仍将受到“特里芬两难”的反噬。与此同时，国际货币体系也将迎来新的、多元化的机遇。对于国际货币体系而言，这不一定意味着广泛的“去美元化”，但全球货币体系从单一走向多极化的进程正在加速。对于美元资产而言，美元信用的削弱意味着美元资产的安全性溢价可能系统性收窄，美元利率面临更高的中枢和波动率。对于全球资本流动而言，未来全球资本流动将呈现出更强的分散化和区域内循环特征，非美资产的吸引力与区域金融中心的重要性正在提升。
风险提示：中东局势失控风险；美国金融资产抛售风险；美洲原油短中期内无法补齐中东缺口风险。
（分析师 芦哲、张佳炜、韦祎、王茁）
策略
美股暴力反弹至新高，港股何去何从？——港股周观点
一、本周回顾（2026/4/13-4/17）：全球主要市场普遍走强，涨幅居前的为纳斯达克指数、韩国综合指数、标普500，涨幅最小的为英国富时100。港股全部上涨，恒生科技上涨3.8%，恒指上涨1.0%，恒生中国企业指数上涨2.2%。行业上，非必须消费（+4.4%）、医疗保健业（+2.0%）、资讯科技业（+2.1%）领涨；必需性消费（-3.1%）领跌。
本周港股反弹。市场在地缘冲突的尾部风险大幅下降后进一步走强：地缘层面，虽然美伊谈判进程反复摇摆，特朗普多次释放“战争接近结束”的缓和信号提振市场。临时停火期间，当地时间4月16日，美国又宣布对伊启动“经济狂怒”制裁并威胁封锁霍尔木兹海峡，但烈度最大的时刻和进一步升级的概率大幅减弱。行业层面，港股科技受益于海外科技的大反弹，迅速修复；同时，医疗保健业上涨，主要受到监管机构发布优化创新药定价机制新规的提振。
南向资金净流入。本周净流入257亿港元，较上周增加375亿港元。港股通成交额占全部港股成交从上周46%降至本周42%。行业方面，净流入：信息技术、医疗保健业、材料；净流出：能源、金融业、可选消费品。个股方面，净买入TOP：泡泡玛特、中国人寿、小米集团-W。
本周内地投向中国香港市场的ETF（港股通+QDII）净流入。总规模增加至4289.8亿元，增加7.1亿元。其中港股通ETF净流入15.9亿元，QDII ETF净流出13.9亿元。港股宽基净流出0.1亿。净流入行业主题：医药。
本周港股回购32亿港元，较上周减少4亿港元；本周IPO数额82亿港元，比上周增加82亿港元；解禁市值为112亿港元，较上周减少52亿港元。
二、展望：美股13连阳，相比之下港股反弹力度较弱。下周美伊停火即将到期，美股科技巨头财报来临，美联储主席沃什提名听证会，市场依旧高波。海外地缘和科技财报会明显影响港股节奏。
1、霍尔木兹海峡仍有变数。美伊脆弱停火期，美方通过封锁措倒闭伊方，海外投资者认为特朗普TACO胜利，阶段性对美伊问题脱敏。伊朗17日宣布开放海峡后，18日反转，再次关闭海峡。接下来，22日美伊停火协议到期，双方未来能否快速达成协议，仍有不确定性，进而影响资金风偏。
2、美股科技巨头财报来临，全球将回归讨论科技企业基本面，投资回报率仍是考察重点。若美股科技财报超预期，可提振市场信心；反之，港股会受到明显影响。本周ASML、TSM业绩发布后，表现一般。下周海外科技巨头财报，仍需观察。
3、现阶段港股配置策略：仍建议价值红利做底仓，AI科技上游硬件是价值锚，但接下来很有可能受海外节奏影响，或需阶段性逐步止盈。此外，仍建议关注中国全球稀缺资产方向：新能源、创新药。
三、下周重点关注数据及事件
基本面方面： 1）4 月 20 日，德国 PPI 同比；2）4 月 21 日，英国失业率；3）4 月 22 日，英国核心 CPI 环比；4）4 月 23 日，法国 S&P Global 综合 PMI，日本全国 CPI 同比。
财报及事件方面：1）4 月 21 日，中国香港紫金矿业财报、中国联通财报；2）4 月 22 日，中国香港新东方、美国特斯拉财报；3）4 月 23 日，韩国海力士财报，中国香港长城汽车、美国英特尔财报。
风险提示：全球地缘政治风险超预期，港美股财报业绩不及预期风险。
（分析师 陈梦、葛晓媛）
地缘溢价回落与财报验证——美股周观点
本周（2026年4月13日-2026年4月17日）市场回顾：发达市场领涨（+3.9%），新兴市场上涨（+3.2%）。
美股：本周纳斯达克指数领涨，上涨6.8%，标普上涨4.5%，道指上涨3.2%。行业上，信息技术、可选消费领涨，能源、公共事业领跌。标普500成份股上涨占比75%，占比边际上涨，其中ROBINHOOD MARKETS、甲骨文、COINBASE GLOBAL、APPLOVIN、安森美半导体等领涨。
在伊朗外长宣布停火期间，霍尔木兹海峡对所有商用船只“完全开放“后，标普500指数本周收于7,100点的历史新高。纳指凭借AI题材走出13连涨的罕见行情。具体来看：
其一，美股财报季拉开帷幕，业绩“硬核”兑现。本周财报，金融、科技、消费龙头普遍超预期，打消衰退担忧，证实美国经济韧性；巨头现金流充裕，巨额回购与分红为股价提供硬支撑。例如，美国银行第一季度的强劲业绩,每股收益(EPS)为1.11美元,超过分析师预期的1.01美元,超出幅度达9.9%，股票交易受市场波动提振，收入同比增长30%至28亿美元，超过市场预期。美国经济广泛的增长势头，到目前为止已公布的企业盈利表现几乎没有显示出伊朗冲突带来的负面影响。
其二，地缘博弈极限拉锯，风险溢价反复震荡。美伊谈判进程反复摇摆，特朗普多次释放“战争接近结束”的缓和信号提振市场，但在临时停火期间又对伊启动“经济狂怒"制裁并威胁封锁霍尔木兹海峡。此外，据Axios报道，美伊对话于周日在伊斯兰堡举行。同时叠加美国正考虑一项协议，即释放200亿美元被冻结的伊朗资金，以换取德黑忠兰放弃其浓缩铀库存，基于此市场进一步修复风偏。虽然地缘冲突仍旧反复，但烈度最大的时刻和进一步升级的概率已经大幅减弱。
展望：短期内，市场从“地缘黑天鹅防御”向“基本面硬核检验”切换。一是，油价短期内破百的概率下降。虽然极端的“黑天鹅”时刻已经过去，且两周停火协议为市场赢得了喘息窗口，但局势实质性的反转仍需等待美伊谈判的落地。霍尔木兹海峡的运输受阻具有物理惯性，即使谈判顺利，运力恢复亦需时日。这意味着短期内油价虽难以进一步突破 100 美元的“生死线”，但也绝难回到冲突前的低点。因此短期内，地缘迷雾散去后，市场回到了最底层的定价逻辑，即财报。二是，财报此前并没有受到冲突的影响而下修，目前标普 500 的年度盈利预期已抬升至323美元。此前地缘溢价下降带来的风偏修复，美股科技涨幅明显，接下来科技龙头到了兑现验证期。在前期经历了大幅反弹后，后续进一步的弹性有待持续验证。配置上，建议从“全面防御”转向“结构性弹性修复 + 顺周期成长”。一是，科技：随着两周停火协议达成，此前因避险导致的纳斯达克（NDX）超跌已开启“反射性修复”。更为关键的是，三星及相关半导体龙头的业绩显示，AI 驱动的 HBM 存储周期和先进制程需求依然硬核，未来短期科技的财报或能进一步支撑标普 500EPS上调的预期。二是，非必需品消费：一方面是估值已跌回2008年金融危机和2020年疫情时的相对低位=极具性价比的逆向交易，用来博弈大选后的政策转向；另一方面，尽管国际油价上涨，但尚未传导至消费，美国消费尚未受损，经济表现良好有韧性。未来只要油价不突破100美元/桶，美国经济仍能够维持韧性。受益于“软着陆”预期之下，可选消费或将有所表现。
下周重点关注数据及事件：
基本面方面：1）4月21日，美国3月零售销售环比；2）4月22日，美国4月17日当周EIA原油库存变动(万桶)；3）4月23日，美国4月18日当周首次申请失业救济人数(万人)、美国4月标普全球制造业PMI初值。
财报方面：1）4月22日，新东方-S、波音、SVertiv第三季报报。2）4月23日，IBM、特斯拉、黑石集团第一季报、SAP财报。3）4月24日，英特尔第一季报、宝洁第三季报。
风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。
（分析师 陈梦、葛晓媛）
OpenAI锁定超200亿美元算力投资
本周AI要闻
事件1：4月17日，OpenAI已与芯片初创企业Cerebras达成协议，同意在未来三年内向其支付超过200亿美元，以使用后者公司生产的芯片驱动的服务器。此外，该协议还可能让OpenAI获得Cerebras公司的股权。今年1月时，OpenAI公司同意在三年内从Cerebras购买高达750兆瓦的计算能力，当时的交易估值超过100亿美元。而根据最新的协议，OpenAI承诺的规模是此前公布的两倍之多，这凸显了业界对人工智能模型的运行推理所需的计算能力的日益增长需求。
事件2：4月16日，Anthropic推出其主力模型的升级版本Claude Opus 4.7。和上一代模型相比，Opus 4.7在高级软件工程能力上得到“显著提升”，特别是在困难任务上进步明显。该模型在处理复杂、长时间运行的任务时表现出更高的严谨性和一致性，能够精确遵循指令，并在输出结果前主动设计验证机制。此外，该模型的视觉能力也有大幅提升。
事件3：4月14日，OpenAI确认收购了一家美国个人理财初创公司——Hiro Finance。Hiro成立于2023年，主要为消费者提供基于AI的财务规划服务，大约在五个月前推出了其AI工具——Hiro。用户输入薪资、债务、月度支出等财务信息，其AI工具会模拟不同的假设情景，帮助他们做出财务决策。这些收购动作有望强化ChatGPT在个人理财、企业财务、精准数学推理的能力，为打造超级应用补齐一大关键生活场景。此举体现出锁定用户并发展to B业务将是OpenAI近期战略的重要部分。
（信息来源：财联社、AI daily、智东西等）
周度观点
OpenAI锁定超200亿美元算力投资
（1）本周全球AI产业在算力、模型与应用三端协同演进下，正加速推动AI从能力提升走向系统化落地与生态扩展阶段。
（2）算力与基础设施方面，本周AI产业在大模型需求持续爆发与资本开支加速扩张的驱动下，呈现出算力供给多元化与基础设施重资产化并行推进的趋势。OpenAI一方面与Cerebras达成超200亿美元长期采购协议并推动其IPO进程，另一方面持续引入AMD、博通等多元芯片方案，反映头部模型厂正通过“订单绑定+股权合作”强化算力供给控制力、降低对单一架构依赖；同时微软加速承接原属OpenAI的算力项目并扩展全球数据中心布局，通过与Nscale等供应商合作租赁大规模GPU资源，体现云厂商在算力供给中的核心枢纽地位。制造环节层面，台积电在AI需求驱动下上调全年增长预期并持续加大资本开支，先进制程与产能扩张同步推进，反映晶圆制造已成为限制算力供给的关键瓶颈。整体来看，在需求侧持续高景气与供给侧扩张周期拉长的共同作用下，AI基础设施正加速向“多元芯片供给+超大规模集群+先进制程支撑”的体系演进，产业竞争进一步向算力资源整合能力与底层产能控制能力集中。
（3）模型技术层面，正沿“垂直专业化、长程稳定执行、三维世界建模”三条路径演进，推动AI从通用生成工具向可落地的行业级与环境级智能系统转变。海外方面，OpenAI推出GPT-5.4-Cyber，通过针对网络安全任务的专门微调与权限分级机制，显著降低合规场景下的拒绝边界，使模型能够直接参与漏洞分析与逆向工程，标志模型开始向高专业壁垒领域深度渗透；同时Anthropic发布Claude Opus 4.7，在复杂软件工程与长时间任务执行中提升一致性与验证能力，并通过主动设计安全约束与能力削弱机制，在增强能力的同时控制了风险，反映前沿模型正向可控执行系统演进。新型建模层面，World Labs推出Spark 2.0引擎，以动态3D高斯溅射为核心实现浏览器端高保真场景渲染，打通从真实世界建模到可交互环境的技术路径，为具身智能训练与空间类应用提供基础支撑。
（4）应用层面，正沿“垂直场景深化、智能体长期化、终端入口扩展”三条路径发展，加速从功能工具向生态级产品体系演进。海外方面，OpenAI通过收购Hiro Finance进行人才与场景补强，将AI能力进一步嵌入个人理财与企业财务等高价值领域，叠加此前在金融方向的产品布局，体现头部厂商正通过小型收购快速获取垂直领域人才和产品经验，强化用户粘性与To B拓展能力。国内方面，MiniMax推出MaxHermes，将自进化Agent能力云端化部署，使智能体具备跨会话记忆与持续学习能力，并打通多IM入口，实现从一次性交互工具向长期助手转变，打造“持续服务型Agent”。终端形态上，苹果智能眼镜进入测试阶段，聚焦轻量化与日常高频交互，并通过视觉AI与语音助手实现环境感知，标志AI正加速向新型硬件入口迁移。
（5）第二次全球滞胀阶段美股的经验表明，即使全球滞胀也不意味着科技全线走弱，具备实质性产业趋势的赛道仍然能够穿越周期。而科技缩圈的本质在于，油价上行后，尚未兑现业绩的远期科技方向存在明显的估值压力，因而“高位讲故事”的标的难以进一步提升估值。所以需要聚焦当下业绩确定性的方向，关注存储、先进制程、光通信、半导体设备材料等核心赛道。
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风险提示：美联储降息不及预期，AI技术发展不及预期。
（分析师 陈刚、谢立昕）
行业
非银金融：
银行IT：金融科技的“压舱石”与“主战场”
投资要点
前言：银行IT，作为金融IT行业中规模最大，确定性最高的赛道，伴随着许多相关政策和概念的落地及推广，我们聚焦“信创”和“数字人民币”两大史诗级机遇，分析二者如何作为驱动力实现银行IT的产业链变革。
信创的深度，广度和节奏带动产业链变革：①信创，即信息系统创新的简称，其核心理念是实现从底层硬件到上层应用软件的全面自主可控。②银行信创推进路径普遍从办公到一般业务，再到核心系统，遵循由外到内，由易及难的核心逻辑，其背后存在清晰的战略逻辑和持续的演进趋势。③银行信创市场空间广阔，厂商全面深入硬件、基础软件、应用软件各方面，占据不同的生态位，持续开拓巨大的市场空间。随着信创技术在银行业的发展和应用的普及，信创投入逐渐从被动合规性投入，演化为银行自身为探索数字化转型和未来竞争力而进行的战略性投入。这种地位上的转变带动了银行信创投入的规模，也使信创的深度和广度进一步水涨船高,从而作为驱动力拉动了银行IT业厂商的发展。
数字人民币的生态蓝图和与IT机遇拉动板块扩张：①数字人民币运行采用“中心化管理，双层运营体系”的核心机制，由中国人民银行主导、多方机构共同参与，在双层架构之外，大量其他机构通过与运营机构合作参与进来，它们常被业界称为“2.5层”机构。这种运营结构决定了银行IT系统需要建立全新的数字人民币业务通道，既要对接央行系统，又要支持面向用户的各类服务，从而②引发了银行IT系统对核心系统、前台渠道、中台能力的全面升级需求。因此，数字人民币的加速落地推广和相关政策引导，不仅是支付工具的简单替代，更是一场引领银行IT架构迈向智能化、开放化和高安全性的深刻变革。将会作为又一驱动力带动银行IT板块加速放量。
银行核心系统架构转型和AI应用深化成为核心趋势：①分布式核心系统成为必然选择，内部需求和外部环境决定了银行从大型机和集中式数据库向分布式核心系统的转型。②AI在智能风控、智能营销、智能运营中的应用深化，群体AI智能协调和AI融入银行操作系统两大未来趋势值得关注。
竞争格局与核心厂商分析：在金融信创和银行数字化转型的浪潮下，神州信息、长亮科技和宇信科技作为国内银行IT解决方案市场的头部厂商，凭借各自的独特优势占据着不同的生态位。而这些龙头厂商的各个核心业务流程运行上也都各有其特点和优劣势，这些优劣势或许部分是由银行it业特有的业务模式决定的，也有部分是由于该厂商特有的业务生态和内部战略是否健康决定的，需要投资者仔细区分把握。
投资建议：我们认为，①长期持有具备强大产品化能力和生态构建能力的平台型龙头将持续增长，建议关注【神州信息】，【宇信科技】，【长亮科技】；②信创订单先发、在细分赛道有独特优势、具有差异化和海外发展空间的成长型公司也有望大力增长：建议关注【天阳科技】，【长亮科技】，【京北方】；③产品线全面，AI驱动和创新业务发展也将受益明显：建议关注【长亮科技】，【信雅达】。
风险提示：信创推进进度不及预期，银行IT预算波动。
（分析师 孙婷、武欣姝）
个股
2025年报及 2026一季报点评：业绩保持稳健增长，正畸/种植业务趋势企稳向上
投资要点
事件：2025年，公司实现营业总收入29.13亿元（+1.37%，表示同比增速，下同），归母净利润5.02亿元（+0.19%），扣非归母净利润4.96亿元（-0.12%）；2025Q4季度，公司实现营业总收入6.23亿元（-2.77%），归母净利润-0.12亿元（2024Q4为0.03亿元），扣非归母净利润-0.13亿元（2024Q4为0.02亿元）。2026Q1季度，公司实现营业总收入7.55亿元（+1.43%），归母净利润1.87亿元（+1.66%），扣非归母净利润1.85亿元（+1.37%）。业绩保持稳健增长。
正畸业务复苏态势，种植业务受集采影响小幅承压，修复及大综合业务稳健增长：2025年公司门诊量357.36万人次，同比增长1.14%。截至2025年底，公司旗下运营医疗机构89家（含新设及并购），拥有专业医护人员4452名，营业面积超28万平方米，开设牙椅3180台。2025年分业务来看：1）种植业务收入5.19亿元，同比-2.08%，我们估计主要受集采后价格下行影响，但种植量仍保持增长；2）正畸业务收入5.10亿元，同比+7.63%，扭转此前连续下滑趋势，呈现明确复苏态势；3）儿科业务收入4.87亿元，同比-2.69%，受消费环境影响略有下滑；4）修复业务收入4.66亿元，同比+0.72%；5）大综合业务收入7.83亿元，同比+2.27%，修复及大综合业务作为基础刚需保持稳健。2025年分地区看：浙江省内收入26.48亿元（+2.54%），省外收入2.54亿元（-8.29%），省内业务保持稳健增长，省外业务有所承压。三大总院（平海/城西/宁口）收入分别同比-6.96%/-6.97%/-4.23%，总院收入有所下滑，我们估计主要系分院网络分流及消费环境影响所致。2026Q1季度，整体增速延续温和恢复态势。
2025年毛利率基本稳定，费用管控成效显现，经营现金流保持稳健：2025年，公司销售毛利率、销售净利率分别为38.63%（同比+0.13pp）、20.19%（+0.29pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为1.18%（+0.07pp）、10.98%（-0.03pp）、2.10%（+0.05pp）、1.40%（-0.28pp）；毛利率基本稳定，财务费用率同比下降0.28pp，管理费用率基本持平，带动净利率小幅提升。2025年经营性现金流净额8.11亿元（+6.2%），现金流保持稳健。2026Q1季度，公司销售毛利率、销售净利率分别为43.87%（-0.34pp）、29.20%（+0.19pp），毛利率同比略有承压，但整体费用率保持稳定，财务费用率持续下降，净利率同比有所提升。
盈利预测与投资评级：考虑国内宏观经济与消费需求变化，我们将公司2026-2027年归母净利润预期由6.33/7.16亿元，调整至5.51/6.18亿元，预计2028年为6.78亿元，对应当前市值的PE估值分别为33/30/27倍。考虑当前行业触底，公司为口腔医疗龙头稳健增长，维持“买入”评级。
风险提示：医院扩张或爬坡不及预期的风险，医药行业政策不确定性风险，市场竞争加剧的风险。
（分析师 朱国广、冉胜男）
2025年年报点评：客流影响业绩表现，关注存量恢复和新项目进展
投资要点
事件：2025年公司实现营收10.30亿元，同比-18%；归母净利润3.84亿元，同比-25%；扣非归母净利润3.83亿元，同比-24%；2025年公司归母净利率为37.3%，同比-3.2pct。
客流下滑影响Q4收入和利润：Q4公司收入为1.40亿元，同比-16%；归母净利润0.15亿元，同比+133%；扣非归母净利润为0.15亿元，同比+257%。Q1-3公司收入为8.89亿元，同比-19%；归母净利3.69亿元，同比-27%。Q1-Q4收入分别为2.10/3.07/3.73/1.40亿元，归母分别为0.74/1.30/1.65/0.15亿元。业绩下滑系25年西安旅游市场热度回归正常，旺季恶劣天气影响客流表现。
演艺和索道业务随客流下滑：分业务看，旅游演艺/旅游索道/客运道路/旅游餐饮分别实现营收6.02/3.41/0.37/0.42亿元，同比-18%/-20%/-18%/-1%；毛利率为74.8%/64.2%/61.7%/-7.2%，同比-4.6/-2.1/+5.1/+2.7pct。重点子公司长恨歌演艺/太华索道（持股51%）收入为6.03/3.70亿元，同比-18%/-20%，净利润为3.51/1.61亿元，同比-25%/-19%。2025年华山西峰索道乘索率超107%。
存量业务恢复性增长，推进在建项目和资源整合：公司将巩固旅游演艺和索道核心业务，推进品牌体系化建设和市场化运营能力提升，适度拓展产业链上下游及相关多元业态，推进核心产品创新，加快重点项目建设，有序推进区域优质文旅资源的储备整合。26年公司存量项目将迎来客流恢复性增长，关注节假日客流表现和少数股权收购进展。
盈利预测与投资评级：陕西旅游依托华清宫和华山核心资源运营演艺和索道业务，背靠陕西省国资享受政策红利。考虑推进品牌建设和渠道拓展，我们调整公司2026/2027和新增2028年盈利预期，预计2026-2028年归母净利润为4.9/5.5/5.9亿元（2026/2027年前值为5.1/5.9亿元），对应PE为21/19/18倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动；新项目落地进度不及预期；自然灾害和极端天气影响经营。
（分析师 吴劲草、王琳婧、杜玥莹）
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